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흔들리는 투자 시장 속에서 저평가된 주식을 찾아내는 법
ROE를 통해 기업가치를 제대로 분석하자

이 기업은 얼마나 투자해 얼마나 버는 걸까?
ROE로 시작하는 정확한 기업가치 분석!

2021년 주식시장은 작년에 이어 계속 활발해지고 있다. 주린이들은 물론이고, 기존 투자자들도 좀 더 과감하게 투자하고 있다. 그에 따라 변동성 역시 눈에 띄게 커지고 있다. 이런 때에는 누구라도 마음이 흔들리기 마련이다. 단순히 무턱대고 투자하는 것보다, 신중하게 또 빠르게 투자할 종목을 선정할 수 있는 방법론이 중요한 시기인 것이다. 그렇다면 꾸준한 수익을 가져다주는 기업의 조건은 무엇일까? 투자하기 좋은 기업을 찾기 위해 우리는 무엇을 찾아봐야 할까?

ROE(자기자본이익률)은 Return on Equity의 약자로, 기업이 자본을 이용하여 얼마만큼의 이익을 냈는지 나타내는 지표다. 단순히 이익률뿐만 아니라, 기업의 전반적인 상황을 유추할 수 있게 해주는 지표이기도 하다. 예를 들어 우리는 ROE를 통해 기업의 수익, 같은 업종에서의 경쟁력, 경영자의 능력 등을 알 수 있다. 더 나아가 PER, PBR과도 연계해 기업의 가치를 더 정확하게 파악할 수 있다. 『ROE 분석』은 ROE를 중심으로 한 기업가치 분석의 방법을 다룬 책으로, 투자할 기업을 제대로 한번 찾아보고자 하는 이들에게 큰 도움이 될 것이다.

재무제표를 보는 실력이 곧
저평가된 기업을 찾아내는 비결이다

한국경제 기사(“애플 주가는 비싼데, 삼성전자는 왜 쌀까”)에 따르면, 삼성전자는 지난 5년간 평균 14.6%의 ROE를, 애플은 45.1%의 ROE를 기록했다. 그렇다면 어디에 투자하는 것이 더 좋은 선택일까? 투자에 있어 가장 중요한 것은 객관적인 근거를 통해 올바른 판단을 내리는 것이다. 그러나 현재 많은 이들이 변동성에 흔들려 잘못된 선택을 하고 있다. 마음속으로 투자의 자세를 다지고, 또 나름의 전략을 갖고 있다고 해도 그저 눈앞의 유혹에 휘둘릴 뿐이다. 성공적인 수익을 올리고 싶은 투자자라면, 정확한 근거를 통해서만 판단해야 한다.
투자를 위한 근거는 재무제표에 있다. 기업의 성적표라 할 수 있을 만큼, 재무제표에는 기업의 가치를 파악하는데 필요한 거의 모든 것이 담겨 있기 때문이다. 하지만 재무제표의 수많은 경영지표를 전부 공부하기란 쉽지 않으며, 그것들을 일일이 다 고려하는 것 역시 불가능에 가깝다. 그래서 이 책에서는 재무제표의 핵심인 재무상태표와 손익계산서 같은 필수사항 위주의 커리큘럼을 준비했다. 또한 다양한 지표와 계산식, 그리고 실제 사례를 포함해 기업가치 분석을 처음으로 분석해보는 이들도 쉽게 이해할 수 있게 했다.
ROE를 중심으로 기업가치 분석하는 방법에 대해 공부한다면, 누구나 저평가된 주식을 찾아낼 수 있다. 근거 없는 투자는 투기나 다름없고, 이것이 많은 투자자들이 손실을 반복하는 이유다. 흔들리지 말자. 결국 최후에 웃는 사람은 기업의 가치를 정확히 파악해, 저평가된 주식을 찾아내는 사람이다.

주주를 위한 지표? 투자와 경영
두 가지 관점에서 볼 수 있는 ROE

PER, PBR, EVA 등 투자할 기업을 찾기 위해 살펴볼 수 있는 지표는 많다. 그렇다면 이 책이 ROE에 주목하는 이유는 무엇일까? ROE가 높은 기업이 우량 기업인 걸까? ROE가 어느 정도여야 투자하기 좋은 기업일까? 이 책이 ROE에 주목하는 이유는 ROE가 단순히 수익률뿐만 아니라, 기업의 경영 능력 역시 보여주기 때문이다. 이처럼 투자자의 관점과 경영에서의 관점을 동시에 보여주는 책은 찾기 힘들다.
ROE는 곧 기업의 안정성을 나타내기도 한다. 그래서 기업은 간혹 이 안정성을 확보하기 위해 ROE를 조정하는데, 이 책에서는 그 방법들을 소개하며 그것이 갖는 위험에 대해 경고한다. 멀쩡해 보이던 기업의 주가가 갑자기 폭락한다면? ROE를 모르는 이들은 어리둥절할지 모르나, ROE를 꾸준히 주목했던 이들은 이미 그것을 예견했을 것이다.
지금까지 개인투자자들은 ROE에 대해 신경을 쓰지 않았을지도 모른다. 그러나 이전부터 기관투자자들은 이전부터 ROE에 주목했다. 이제는 개인투자자들 역시 ROE를 살펴보며 이 기업이 안정적인지 또 제대로 된 경영을 하고 있는지 파악할 수 있어야 한다.

남들보다 더 정확하게, 또 빠르게
기업의 가치를 파악하고 싶다면

경영지표는 기업분석의 언어이다. 투자자뿐만 아니라 일반 사원들도 ROE를 알고 있으면 유용하다. 협력 업체나 경쟁 업체의 수준을 파악해 업무에 도움이 될 수 있고, 또 중요한 결정에 참고할 수도 있다. 이처럼 기업의 가치를 제대로 파악하는 것은 모두에게 유용한 능력이며, ROE와 같은 지표들이 갖는 의미를 정확히 해석하는 것이 그 기본이 된다.
다시 한 번 말한다. 재무제표를 보는 실력이 곧 기업의 가치를 제대로 파악하는 법이다. 경영지표를 읽을 줄 알게 되면 이전과는 한층 더 넓은 시각으로 판단을 내릴 수 있을 것이다. 그러나 각각 지표들이 의미하는 바를 제대로 이해하지 못한다면, 지표에 휘둘려 잘못된 선택을 할지도 모른다. 오랫동안 기업분석을 진행해온 저자는 이 책을 통해 독자들이 각각 지표들이 의미하는 바를 제대로 이해하고 기업의 본질을 잘 파악해, 그 가치를 정확히 측정할 수 있기를 바란다.


이 책을 읽어야 할 사람들

1. 투자를 업으로 삼는 개인투자자 및 기관투자자
2. 기업의 가치를 제대로 파악하고 싶은 사람들
3. 과장급 이상 사원 및 회계 담당자들
4. 재무제표를 공부해보고 싶은 사람들
5. PER, PBR 이외의 지표를 공부해보고 싶은 사람들

들어가는 말_008

1장｜[준비편] 꼭 알아야할 ‘재무상태표’와 ‘손익계산서’의 기본
▶ 도대체 ‘결산’과 ‘재무제표’란 무엇인가?
▶ 세 가지 재무제표에서 무엇을 알 수 있는가?
▶ 재무상태표는 ‘시점’, 손익계산서는 ‘기간’
최소한의 핵심 설명 ① ‘손익계산서’의 구성과 보는 방법 _028
▶ 기본은 ‘수익-비용=이익’의 반복
▶ 영업이익은 ‘본업에서의 실력수준’을 나타낸다
▶ 경상이익은 ‘본업의 이익’에 ‘본업 이외의 이익’을 더한 것
▶ ‘특별이익’‘특별손실’이란 일회성 손익
▶ 투자자에게 가장 중요한 것은 ‘당기순이익’
최소한의 핵심 설명 ② ‘재무상태표’의 구성과 보는 방법 _042
▶ 왼쪽은 ‘돈의 사용처’ 오른쪽은 ‘돈의 조달 방법’을 나타낸다
▶ ‘부채’와 ‘순자산’의 차이점을 설명할 수 있는가?
▶ ‘자기자본비율’이 높다=‘순자산’ 비중이 높다
▶ ‘유동’과 ‘고정’을 이해하는 1년 규칙
▶ ‘부채’ 중에는 이자가 붙는 것과 붙지 않는 것이 있다
▶ 순자산의 대부분을 차지하는 ‘주주자본’이란?
▶ ‘자본금’과 ‘자본잉여금’은 주주가 내주는 사업밑천
▶ 주주배당은 ‘이익잉여금’으로 지급한다
▶ ‘채무초과’란 어떤 상태인가?
▶ 기업이 ‘자사주매입’을 하면 그만큼 순자산은 줄어든다
▶ 100% 자회사가 아닌 자회사가 있는 경우
(칼럼) ‘자회사’와 ‘관계회사’의 차이점은?

2장｜주목받는 경영지표 ‘ROE’를 완전히 이해한다
▶ ‘ROE(자기자본이익률)’란 무엇인가?
▶ ‘ROA(순자산이익률)’란 무엇인가?
(칼럼) ‘주주자본’‘자기자본’‘순자산’의 차이점은?
▶ 어째서 주주는 ROE를 중요시하는가?
▶ ‘ROE가 높다=투자수익이 높다’인 것만은 아니지만……
▶ 어째서 최근 일본에서는 ‘ROE’가 주목받는가?
▶ ROE가 계속 저조하면 사장은 해고될까?
▶ ‘ROE가 높은 기업=우량 기업’은 정말일까?
▶ 대량으로 ‘자사주매입’을 하면 ROE는 바로 높아지지만……
▶ 구조조정을 하면 ROE는 높아지는가?
▶ ROE와 ROA, 어느 쪽이 더 중요한가?
▶ 실제 기업의 ROE와 ROA를 살펴보자
(칼럼) ROE를 엄밀히 계산할 때의 주의점
▶ ROA가 어느 정도이면 합격인가?
▶ ‘은행에서 빌린 돈’보다 ‘주주가 맡긴 돈’이 더 고비용
(칼럼) 순자산의 조달비용 계산식 (CAPM)
▶ ‘WACC’:기업은 조달비용을 상회하는 이익을 내야만 한다
(칼럼) ‘가중평균’이란?
▶ 어째서 이토보고서는 ‘ROE 8% 이상’을 목표로 정하였을까?
▶ 도요타는 충분한 자금을 지녔음에도 어째서 자금을 빌렸을까?
▶ 가오가 가네보를 인수한 것은 ROE와 ROA를 높이기 위해서였을까?
▶ 가오가 가네보를 인수한 또 한 가지 목적은 ‘M&A 방어’
▶ ROE를 경시해서는 안 된다. 하지만 휘둘려서도 안 된다

3장｜재무제표로 ‘기업의 실력’을 분석하는 방법
▶ 재무분석은 ‘안정성→ 수익성→ 장래성’ 순서로 본다
체크포인트 ① ‘안정성’을 분석한다
▶ 중장기적 안정성을 보기 위한 지표 : ‘자기자본비율’
▶ 단기적인 안정성을 보기 위한 지표 ① : ‘유동비율’
▶ 단기적인 안정성을 보기 위한 지표 ② : ‘당좌비율’
▶ 유동비율이 낮아도 JR니시니혼이 무너지지 않는 이유
▶ 유동비율이 높아도 자금 융통이 어려운 의료와 개호업계
▶ 회사 위기 시에 가장 먼저 보아야할 지표 : ‘수중유동성’
▶ 회사에 돈이 가장 없을 때는 언제일까?
▶ 안정성은 ‘현금에 가까운 것’부터 본다
▶ ‘유이자부채’ 금액도 반드시 확인한다
(칼럼) 맥도날드는 ‘위기 상황’을 벗어났을까?
▶ ‘받을어음 및 외상매출금-지급어음 및 외상매입금’으로 자금 부담을 조사한다
▶ 매출은 줄어드는데 ‘재고자산’이 늘고 있다면 주의가 필요
▶ 이익잉여금은 현금이라고 할 수 없다

체크포인트 ② ‘수익성’을 분석한다
▶ ‘매출액증가율’-매출액 증가와 그 이유를 우선 확인한다
▶ 어째서 매출액 증가가 중요할까?
▶ 매출액과 아울러 확인해야할 항목들
▶ ‘자산회전율’-자산을 얼마나 유용하게 활용하는가?
▶ 자산회전율의 함정-효율성과 안정성은 별개의 것
▶ 소프트뱅크의 자산회전율이 낮은 이유
▶ ‘매출원가율’-제조비용이나 구매가가 오르고 있지는 않은가?
▶ 매출원가를 검토할 때의 주의점-‘재고자산’도 반드시 확인한다
▶ ‘재고자산회전월수’-재고의 양은 적정한가?
▶ ‘판관비율’-인건비나 광고선전비가 너무 많지는 않은가?
▶ ‘매출액영업이익률’-본업에서 얼마나 효율적으로 벌고 있는가?
▶ 고수익 기업의 기준은?-‘부가가치’를 계산한다
(칼럼) ‘감가상각비’란?
▶ ‘영업외수익과 영업외비용’-본업 이외의 수익과 비용은 어떤가?
▶ ‘특별이익과 특별손실’-일시적인 이익과 손실을 조사한다
▶ ‘당기순이익’-투자자가 가장 중요시하는 최종 이익
▶ 사업별, 지역별 부문 정보로 더욱 상세히 분석
▶ 실적의 흐름을 볼 때는 최소 3기 분량의 손익계산서를 검토한다
▶ 같은 업종의 타사 실적과 비교한다
체크포인트 ③ ‘장래성’을 분석한다
▶ 어째서 ‘현금흐름표’가 필요한가?
▶ ‘현금흐름표’의 기본구조를 안다
▶ ‘당기순이익’으로부터 현금의 유출입을 조정해 나간다

4장｜[발전편] 한 단계 높은 수준의 경영지표를 배운다
▶ 기업의 가치를 측정하는 지표① : ‘DCF법’
▶ 기업의 가치를 측정하는 지표② : ‘EBITDA 배율’
▶ 기업의 가치를 올리려면 어떡해야 좋을까?
▶ ROE나 ROA 다음으로 주목받는 지표 : ‘EVA’
▶ 어째서 EVA가 필요할까?
▶ 경영지표는 ‘사람과 사회를 행복하게 하는 경영’을 실현하기 위한 도구

경영지표를 읽을 수 있다면 이점이 아주 많습니다. 신입사원이나 젊은 직원이라면 거래처가 처한 상황을 분석해 더욱 심도 있게 업무를 제안할 수 있습니다. 또한 경쟁회사를 분석할 수 있다면, 자사 전략 수립에도 도움이 됩니다. 개인투자자도 어느 기업에 투자해야 좋을지 고민할 때 경영지표를 검토할 수 있다면, 손실이 날 확률을 낮출 수 있겠지요. _006

이 책을 다 읽은 후에는, 여러분 모두 재무제표를 꽤 실천적으로 분석할 수 있게 될 것입니다. 그렇다면 이제 시작해 볼까요. _013

실제 재무제표는 일반적으로 ‘1. 재무상태표’ ‘2. 손익계산서’ ‘3. 현금흐름표’의 순서로 이어지지만, 세 가지 중 가장 알기 쉽고, 읽는 방법이 간단한 것은 손익계산서이므로, 이 책에서는 손익계산서부터 설명하고자 합니다. _028

영업이익은 자사에서 통제 가능한 사업의 1년간 성적이기 때문에 경영자의 실력을 가장 잘 반영합니다. 즉, 경영자의 능력은 영업이익을 보면 단번에 알 수 있습니다. _039

기업이 언제 도산한다고 생각합니까? 상품이 팔리지 않을 때도, 적자에 빠졌을 때도 아닙니다. 정답은 ‘부채를 상환할 수 없을 때’입니다. 순자산을 상환할 수 없어서 무너지는 것이 아닙니다. _048

주주에게 지급하는 배당은 이 이익잉여금으로 지급합니다. 이익잉여금이 마이너스인 상황에서는 배당을 못합니다. 반대로, 설사 적자가 발생했더라도 이익잉여금이 있으면 계속 배당할 수 있습니다. 이익잉여금을 사용하는 배당은 주주총회에서 과반수가 찬성해야 하는 ‘일반결의’로 시행할 수 있습니다. _066

ROE란 ‘Return On Equity’의 약자로 ‘주주가 기업에 출자한 돈을 사용하여 얼마큼의 이익Return을 벌어들이는가’를 보는 지표입니다. 이 ROE 수치가 높은 기업이란, ‘주주로부터 맡은 돈을 사용하여, 효율적으로 이익을 벌어들이는 기업’이라 할 수 있습니다. _083

그토록 중요한 경영지표라면 좀더 일찍 주목받았어야 했습니다. ROE는 자체는 특별히 새로운 지표가 아닙니다. 저는 30년도 더 전에 미국 경영대학원에서 이 지표를 배웠습니다. _094

반복해 말하지만, 자기자본비율은 회사의 중장기적인 안정성을 나타내는 중요한 지표입니다. 따라서 순이익이 동일해도, 재무의 안정성이 낮을수록 ROE를 높일 수가 있습니다. _118

성장전략으로가 아니라 적대적 M&A를 피하려는 이유로도 경영을 통합하는 사례를 찾아볼 수 있습니다. 시가총액을 높이는 일은 확실히 M&A 방어에 유효한 방책이지만, 비즈니스의 본질은 어디까지나 ‘고객에게 좋은 상품이나 서비스를 제공하여 이익을 높이는 것’입니다. _146

일본 맥도날드(이하 맥도날드)의 재무상태표(2016년 12월기 결산)를 예로 들면서 설명하겠습니다. 맥도날드는 2014년 7월에 닭고기 불량문제가 발생한 이래, 실적 악화에 시달렸습니다. 최근 들어 간신히 회복 중이긴 합니다만, 현시점의 ‘안정성’은 어떤 상황일까요.
157

이론적으로는 자금이 바닥일 때, 1엔이라도 돈이 있으면 도산하지 않지만, 예정되었던 외상매입금이나 지급어음의 회수가 상대방 사정으로 불가능해지기도 합니다. _178

여기서 꼭 기억해야할 것은 재무상태표의 오른쪽은 어디까지나 ‘자금의 조달원’이지, 자금 그 자체는 아니다라는 점입니다. 반드시 이 점을 기억해주기 바랍니다. _199

손익계산서만 보고는 ‘이익이 나므로 이 기업은 괜찮아’라고 생각했는데, 그 이면에서는 대량의 재고를 안고 있다가 어느 날 갑자기 도산해버리는 경우도 충분히 일어날 수 있습니다. _217

반대로 매출원가율이 높고, 판관비율이 낮은 B사가 있다고 할 때, 이쪽 제품은 품질이 좋을 가능성이 있습니다. 같은 업종이라면 매출원가율이나 판관비율 등이 어느 정도 비슷하더라도, 타사와 두드러진 차이를 보인다면 그 점에 특히 주의를 기울여야 합니다. _246

투자 돈이 나가는 것이므로, 모두 현금흐름에서 마이너스가 됩니다. 반면 보유한 주식이나 설비 등을 매각한 경우에는 플러스가 됩니다. 금융투자는 회수를 고려하면 장기적으로 거의 중립이지만, 사업상의 투자는 보통 그 자산을 매각하여 회수할 것을 전제하지 않으므로 투자 현금흐름은 장기적으로 마이너스입니다. _262

그렇다면 어떻게 해야 기업의 가격을 객관적으로 고려할 수 있을까요. 대부분의 경우 ‘현금흐름할인법’이란 방법을 사용합니다. 이것은 M&A 때에도 흔히 사용하는 개념입니다. _281

다시 말해 자신들이 직접 경영에 참여하지 않는 펀드는 과거의 실적을 보고, 스스로가 경영에 참여하는 사업투자자들은 미래의 숫자를 봅니다. _294