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다양한 투자 요소들이 수익에 미치는 결과 집대성
장장 90년 데이터로 검증한 과학적 주식 투자 방법론

PER, PSR, 배당수익률, 가격 모멘텀 등 널리 알려진 단일 요소부터 이들을 결합한 복합 요소까지 적용한 온갖 투자 전략의 성과를 약 90년간의 데이터로 검증해서 가장 강력한 전략을 찾는 방법을 알려주는 책. 전략들의 기간별 수익률과 변동성, 기저율 등 객관적인 자료를 제공하면서 결과를 해석하는 과정을 보여주기 때문에, 독자는 주식시장의 과거 흐름을 이해하고 현재를 적절한 맥락에서 파악할 수 있다.

저자 제임스 오쇼너시는 오쇼너시자산운용의 회장이며 미국을 대표하는 금융 전문가, 퀀트 분석의 선구자로 인정받았다. 〈포브스〉는 2009년 2월에 ‘전설적 투자자’로 벤저민 그레이엄, 워런 버핏, 피터 린치와 함께 그를 꼽았고, 〈배런스〉는 ‘세계 최강’이자 ‘통계 전문가’로 불렀다.

문병로 서울대 교수는 추천의 말에서 “지금까지 출간된 모든 계량적 분석 서적 중에서 한 권을 들라면 바로 이 책”이라며, “투자 전략이 잘 작동하지 않을 때 들춰 보면 크리스천이 성경에서 마음의 안정을 얻는 것과 비슷한 효과를 줄 것”이라고 말했다. 김동주 이루다투자일임 대표 등이 쓴 한국판 특별 부록에서는 책의 전략을 한국 시장에 적용하는 방법과 수익률 개선 방안을 차근차근 설명한다. 책을 따라가다 보면 초보자는 전략을 세우는 데 유용한 실험 결과들로 투자의 눈을 뜰 수 있고, 전문가는 팩터 투자의 시야를 한층 더 넓힐 수 있다.

주가 흐름은 ‘랜덤워크’가 아니다
현명한 주식 투자 의사결정을 위한 과학적 방법론

전통적 액티브 펀드의 펀드매니저들은 자신의 지식, 경험, 상식을 바탕으로 다양한 결과를 상상해서 예측하는 직관적 기법을 사용한다. 그러나 이들의 70% 이상은 시장지수보다 낮은 수익률을 내는 것이 현실이다. 퀀트 투자자는 그 반대편에 있다. 퀀트 투자는 주관적 판단이나 어림셈에 의존하지 않고 데이터와 결과 사이의 실증적 관계만을 이용해서 판단하는 정량적 기법을 사용한다. 미국 주식시장에서는 퀀트 방식의 투자가 전체 거래량의 70% 이상으로 확대되는 추세라고 한다.

이런 퀀트 투자 방식이 실무에서 구체적으로 어떻게 이루어지는지 차분하게 설명해주는 교과서와 같은 책이 바로 《월가의 퀀트 투자 바이블》이다. 책에서 다루는 것은 PER, PBR, PSR, PCR, ROE, EV/EBITDA 등 널리 알려진 단일 요소부터 VC1, VC2, VC3, 추세형 가치주 전략 등 복합 요소까지 다양하다.

어떤 투자 전략이 승자이고 어떤 것이 패자인가? 주가 상승 또는 하락을 가장 신뢰성 있게 나타내는 요소는 무엇인가? 가치주 전략이 성장주 전략보다 나은가? 소형주가 대형주보다 더 좋은 편인가? 다양한 투자 전략에 대한 최악의 시나리오는 무엇이며, 회복되기까지 얼마나 걸렸나?

‘통계 전문가’이자 ‘전설적인 투자자’로 불리는 저자는 이 책에서 현명한 주식 투자 의사결정을 위한 방법론, 과학적 방법, 결과 기반 방법을 공유하며 이 모든 질문에 답한다. 그는 “미래를 위한 최고의 투자 계획을 세우려면 편파적이지 않고 장기적인 성과에 접근할 필요가 있다”고 말하면서, 90년 가까이 지속된 시장 성과 데이터를 제공한다.

《월가의 퀀트 투자 바이블》 제4판의 특징

1996년 출간된 원서 초판은 〈뉴욕타임스〉와 〈비즈니스위크〉 베스트셀러에 올랐고, 이번에 번역해서 펴낸 책은 2011년 출간된 제4판이다. 제4판에서는 기존의 PER, PBR, PSR, PCR 외에 자사주 매입 수익률, 주주수익률, EV/EBITDA, EV/현금흐름, 주가발생액배수, 부채/현금흐름, 연간 매출액 증가율 등 단일 요소를 여럿 보강했다. 또 단일 요소들을 결합하는 방법들도 도입했다. 증권가격연구센터(CRSP) 데이터를 추가해 분석 기간을 대폭 늘렸고, 모든 전략의 월별 수익률과 변동성을 평균해서 사용했다. 요소별 상위 10%와 하위 10%의 결과와 함께 섹터별 분석 성과도 추가했기 때문에 투자 요소의 유효성을 비교하기 쉽다.

요소별 분석은 다음과 같이 진행된다. 주로 전체 주식과 대형주를 모집단으로 하고 투자 요소에 따라 등급을 나눠 십분위수를 매긴다. 그런 다음 상위 10% 주식과 하위 10% 주식을 떼어 기간별 수익률(전체, 1, 3, 5, 7, 10년), 표준편차, 최대 하락률, 베타, 샤프지수, 기저율 등을 모집단과 비교한다. 분석 기간 중 해당 주식의 가격이 20% 이상 하락한 최악의 시나리오와, 가장 높은 수익률을 올린 최고의 시나리오도 소개한다. 마지막으로 전체 결과를 요약해서 시사점을 전한다.

주식 투자 성과를 극대화하는 방법

저자는 방대한 투자 요소들을 CRSP와 컴퓨스탯(Compustat) 데이터에 적용해서 비교 분석한 결과, 주식 투자에서 성공하려면 다음 지침들을 따라야 한다고 조언한다.

● 항상 전략을 사용하라
● 단기는 무시하라
● 장기적으로 입증된 전략만 사용하라
● 깊게 파라
● 일관성 있게 투자하라
● 항상 기저율로 베팅하라
● 위험이 높은 전략은 사용하지 말라
● 항상 전략을 하나 이상 사용하라
● 복수 요소 모형을 사용하라

강환국(전문 퀀트 투자자)
이 책은 퀀트 투자자들의 영원한 교과서다. 소형주, 밸류, 배당과 주주수익률, 퀄리티, 모멘텀 효과에 이를 합성한 전략까지 설명한다. 이 책은 왜 중요한가? 여기 실린 지표들이 주식시장에서 통하는 심리적 이유가 거의 모든 사람에게 공통으로 적용되기 때문이다. 미국에서 통하면 대체로 한국에서도 통한다. 한국 주식시장에서 초과수익을 내고 싶다면 이 책을 자세히 연구해야 하는 이유다. 15년 전 퀀트 투자를 처음 접한 나는 이 책에서 큰 충격을 받았고 이를 벤치마크 삼아 비슷한 책을 한국에서 쓰고 싶었다. 그렇게 해서 2017년에 첫 책 《할 수 있다! 퀀트 투자》를 펴냈다.

김동주(이루다투자일임 대표)
투자자들은 자신의 투자 방식이 맞는지 의문을 갖는다. 이 책은 장기적으로 좋은 성과를 거두려면 단기적으로 성과가 나쁜 기간을 인내해야 한다고 강조한다. 그런데 금융시장에선 확률이 낮아서 일어나지 않을 것 같은 일도 심심찮게 일어난다. 오래 인내할 만한 전략인지를 어떻게 알 수 있을까? 아쉽지만 하나의 정답은 없다. 다만 판단의 순간에 현명한 답을 내도록 시장 흐름을 이해하고 전략을 다각화해야 한다. 이 책에는 대가 오쇼너시의 전략뿐 아니라 그의 현명함이 곳곳에 묻어 있다. 결론에 집중하기보다 이 흔적들을 따라가 보라. 더 현명한 투자자로 거듭날 수 있을 것이다.

천영록(두물머리 대표)
다양한 투자 전략이 장기적으로 수익을 낼지 관찰하려면 장기간 대량의 데이터를 객관적으로 집요하게 분석해야 한다. 이 혁명의 시작이 오쇼너시와 이 책이었다. 방대한 데이터를 치밀하게 조사해 어떤 인덱스 구성이 수익률이 높고 위험 관리가 가능한지 설명했다. 반대로 어떤 구성이 수익률이 낮고 위험이 높은지도 밝혀냈다. 인덱스를 아무렇게나 짜도 같은 결과가 나온다던 ‘효율적 시장 가설’의 미신을 철저히 파헤친 것이다. 매일의 날씨는 예측하기 어렵지만 사계절의 흐름을 읽어 파종 시기를 정한 선조처럼, 긴 시간을 보며 유리한 투자를 만들어갈 잣대를 알려준 책이다.

남용수(한국퀀트협회 회장, 한화자산운용 CPC기획팀 팀장)
퀀트 투자에서 가장 중요한 것은 가설을 세우고 검증하는 것, 그리고 그 결과를 해석해나가는 것이다. 액티브 투자와 달리 퀀트 기법을 활용한 주식 투자는 기준점과 잣대를 세움으로써 복기의 기준점이 자연스럽게 만들어진다. 이는 곧 자신만의 투자 철학을 단단히 다지는 데 바탕이 된다. 이 책은 퀀트 초보자들도 이해하기 쉽게 재무 데이터를 활용한 테스트 결과를 제시하고 이를 해석하는 방법을 설명해준다. 퀀트 전문가들에게는 팩터 테스트 결과를 맥락적(contextual approach)으로 해석하는 방법을 보여줌으로써 팩터에 대한 투자 시야를 한층 더 넓혀줄 것으로 확신한다.

문병로(옵투스자산운용 대표, 서울대 컴퓨터공학부 교수)
세상에 나온 모든 계량적 투자 서적 중에서 단 한 권을 들라면 단연 이 책이다. 다양한 요소가 수익에 미치는 영향을 집대성했으며, 독자가 간단한 전략을 세울 수 있는 값진 실험 결과들로 넘친다. 그러나 장기적으로 시장을 압도하는 전략도 반드시 출렁거리는 기간이 있다. 몇 달, 1년이 될 수도 있고, 드물게는 몇 년이 될 수도 있다. 이 책을 공부해서 확신의 크기를 키운 다음, 전략이 잘 작동하지 않을 때 책을 다시 들춰 보기를 권한다. 크리스천이 신앙이 약해질 때 성경을 펴면 안정되는 것과 비슷한 효과를 줄 것이다. 제목 그대로 계량적 투자의 성경이라 해도 틀린 말이 아니다.

추천의 말 단 한 권의 주식 투자 책을 꼽으라면 | 문병로
추천의 말 이 책을 읽게 된 것을 축하드립니다 | 천영록

서문
1장. 주식 투자 전략: 기법은 달라도 목표는 같다
2장. 전문가는 탁월한 성과를 가로막는 걸림돌
3장. 사람들의 실수가 만들어주는 엄청난 기회
4장. 게임의 규칙
5장. 시가총액별 주식 순위: 크기가 중요하다
6장. 주가수익배수(PER): 승자주와 패자주의 갈림길
7장. EV/EBITDA
8장. 주가현금흐름배수(PCR): 밸류에이션에 현금흐름 이용하기
9장. 주가매출액배수(PSR)
10장. 주가순자산배수(PBR): 만성적으로 저조하지만 길게 보면 승자
11장. 배당수익률: 소득을 설계하다
12장. 자사주 매입 수익률
13장. 주주수익률
14장. 재무 비율
15장. 여러 가치 요소를 단일 결합 요소로 합치다
16장. 가치 요소의 가치
17장. 주당순이익(EPS) 증가율: 이익이 늘어나면 투자 수익도 늘어나는가?
18장. 순이익률: 기업의 순이익이 투자자에게도 이익이 되는가?
19장. 자기자본이익률(ROE)
20장. 상대 가격 강도: 승자가 계속 승리한다
21장. 복수 요소 모형을 이용한 성과 개선
22장. 시장 선도주 모집단 해부: 우승 전략은?
23장. 소형주 모집단 해부: 우승 전략은?
24장. 섹터 분석
25장. 이상적인 성장주 투자 전략을 찾아서
26장. 이상적인 가치주 투자 전략을 찾아서
27장. 성장주와 가치주 요소 최적의 조합
28장. 전략 순위 매기기
29장. 주식 투자 성과 극대화하기
참고문헌

감수의 말 백만 퀀트 개미의 요람이 되길 기대하며 | 신진오
부록 한국 시장에 적용하는 방법 | 김동주, 허재창, 전형규

투자 전략 대부분에서 나오는 성과는 신통치 않으며, 특히 단기적으로 투자자들에게 가장 매력적인 전략은 S&P500지수 성과에도 못 미친다. 이 책은 주가 흐름이 ‘랜덤워크(random walk, 무작위)’라는 이론을 반박하는 근거도 제시한다. 주가 흐름은 무작위가 아니라 투자 전략에 따라 보상하거나 응징하는 체계적 흐름이다. 주식의 장기 수익률은 절대 무작위가 아니다. 세월의 시험을 견뎌낸 합리적 종목 선정 기법을 일관되게 유지할 때 높은 초과수익을 얻을 수 있다. - 28쪽(서문)

이 책의 핵심 주제 중 하나는 어느 전략에나 벤치마크를 웃돌거나 밑도는 성과 순환 주기가 있다는 사실이다. 장기적으로 탁월한 성과를 얻는 열쇠는, 기저율(base rate)이나 성공률(batting average)이 높은 전략을 찾아내서, 성과가 상대적으로 저조할 때에도 이 전략을 끈질기게 유지하는 것이다. 이를 실행할 수 있는 사람은 드물다. 하지만 성공하는 투자자는 본성에 순응하지 않고 본성에 도전한다. - 36쪽(1장. 주식 투자 전략)

손실 회피, 추격 매수, 존재하지도 않는 패턴 인식 등 인간이 저지르는 온갖 오류에서 벗어나려면 실증적으로 입증된 객관적 전략을 찾아내야 한다. 우리는 인간의 심리를 깊이 이해해 자신이 실제로 얼마나 어리석은지 깨달아야 비로소 더 현명해질 수 있다. 바로 이 깨달음이 투자를 성공으로 이끄는, 가장 중요하면서도 어려운 첫걸음이다. - 86쪽(2장. 전문가는 탁월한 성과를 가로막는 걸림돌)

자본 자산 가격 결정 모형(Capital Asset Pricing Model, CAPM)의 중요한 원리는 위험이 클수록 높은 수익률로 보상받는다는 점이다. 덕분에 높은 수익률을 추구하는 투자자는 위험이 큰 주식을 좇는다. 하지만 그림 16.1이 보여주는 결과는 이런 원리와 어긋난다. 수익률이 전체 주식 모집단을 능가한 투자 전략 16개 중 12개가 전체 주식보다 낮은 표준편차를 기록했다. 반면 높은 위험이 항상 높은 수익률로 보상받은 것도 아니다. 그림 16.2가 보여주듯 고PER, 고PBR, 고PCR, 고PSR 등의 고위험 주식들은 수익률로 전혀 보상받지 못했고 오히려 전체 주식을 크게 밑돌았다. - 431~433쪽(16장. 가치 요소의 가치)

우리가 실수를 되풀이하는 것은 역사에서 배우기를 거부하기 때문이다. 상황과 환경이 극적으로 변하는 동안 우리는 변하지 않는다. 그래서 장기 데이터가 특히 유용하다. 다양한 시장 환경에서 투자 전략이 어떤 성과를 내는지를 검토함으로써 미래에 벌어질 일을 대비할 수 있다. 의심할 여지 없이 앞으로 최고 성과를 올릴 기업과 산업은 바뀌겠지만, 무엇이 작동하고 무엇이 작동하지 못한다는 근본적인 지속성은 계속될 것이다. - 706쪽(28장. 전략 순위 매기기)

시장은 혼돈스럽고 무작위로 움직이는 것이 아니라 특정 전략을 지속적으로 보상하는 한편 다른 전략은 응징한다. 이 단호한 걸음걸이는 처음 발견된 후 계속되고 있다. 우리는 벤저민 그레이엄이 요구했던 것, 즉 정제된 특성을 가진 증권의 역사적 행동뿐 아니라 이 책의 초판 발행 이래 14년 동안에도 1996년 테스트한 상위 전략들과 요소들이 계속해서 우월한 성과를 내는 것을 목격해왔다. 우리는 역사를 가이드로 삼아 시간이 성공적이라고 검증한 방법론만을 사용해야 한다. 우리는 무엇이 가치 있는지 알고, 무엇이 월스트리트에서 작동하는지 안다. 남은 것은 이 지식에 따라 행동하는 것이다. - 782쪽(29장. 주식 투자 성과 극대화하기)